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Title Page
Contents
1. Introduction 10
1.1. Research Background 10
1.2. Research Objective 11
1.3. Organization of the Dissertation 15
2. Literature Review 16
2.1. The Relation between the Return of Stock Price and Options Trading 16
2.2. The Relation between the Volatility of Stock Price and Options Trading 17
2.3. The Information Content of Options Volume and Put-call Ratio 19
2.4. The Informational Role of Various Investors 22
2.5. The Information Content of Options Moneyness 23
2.6. The Response of Options Volume to News Announcements 24
3. Hypothesis and Methodology 28
3.1. The Relation between Options Volume and the Volatility of KOSPI200 Index 28
3.2. The Informational Role of Various Investors 31
3.3. The Information Content of Options Moneyness 32
3.4. The Response of Options Volume to News Announcements 33
4. Dataset 37
4.1. KOSPI-200 Index Options 37
4.2. Macroeconomic Variables 40
5. Empirical Analysis 43
5.1. The Relation between Options Volumes and the Volatility of KOSPI200 Index 46
5.2. The Informational Role of Various Investors 49
5.3. The Information Content of Options Moneyness 58
5.4. Robustness Test 69
5.4.1. The Informational Role of Various Investors 70
5.4.2. The Information Content of Options Moneyness 72
5.5. The Response of Unexpected Options Volumes to News Announcements 75
5.5.1. The Response of Unexpected Options Volume of Various Investors to News Announcements 75
5.5.2. The Response of Unexpected Options Volumes of Different Options' Moneyness to News Announcements 80
6. Conclusion 90
Reference 93
요약 105
〈Table 1〉 Research Hypotheses 35
〈Table 2〉 The World's Top 5 Derivative Contracts 38
〈Table 3〉 Descriptive Statistics for KOSPI200 Index Options Market 40
〈Table 4〉 List of Macroeconomic News Announcements 41
〈Table 5〉 Descriptive Statistics of KOSPI200 Index Return 43
〈Table 6〉 Results for Unit Root Test of Variables in VAR Model 44
〈Table 7〉 Results for Mean Equation and Variance Equation in EGARCH (1,1) 45
〈Table 8〉 Results for the Relation between the Options Volumes and the Volatility of the KOSPI200 Index 48
〈Table 9〉 Results for VAR Analysis of Unexpected Information Variables for Put and Call Options 49
〈Table 10〉 Results for VAR Analysis of Call Options Volume of Various Investors 51
〈Table 11〉 Results for VAR Analysis of Unexpected Call Options Volume of Various Investors 52
〈Table 12〉 Results for VAR Analysis of Put Options Volume of Various Investors 54
〈Table 13〉 Results for VAR Analysis of Unexpected Put Options Volume of Various Investors 55
〈Table 14〉 Results for VAR Analysis of Put-call Ratio of Various Investors 57
〈Table 15〉 Results for VAR Analysis of Unexpected Put-call Ratio of Various Investors 58
〈Table 16〉 Results for VAR Analysis of Call Options of Different Moneyness 60
〈Table 17〉 Results for VAR Analysis of Unexpected Call Options of Different Moneyness 61
〈Table 18〉 Results for VAR Analysis of Put Options of Different Moneyness 62
〈Table 19〉 Results for VAR Analysis of Unexpected Put Options of Different Moneyness 66
〈Table 20〉 Results for VAR Analysis of Put-call Ratio of Different Moneyness 67
〈Table 21〉 Results for VAR Analysis of Unexpected Put-call Ratio of Different Moneyness 68
〈Table 22〉 Results for Granger Causality Test of Unexpected Call Options Volume of Various Investors 70
〈Table 23〉 Results for Granger Causality Test of Unexpected Put Options Volume of Various Investors 71
〈Table 24〉 Results for Granger Causality Test of Unexpected Put-call Ratio of Various Investors 72
〈Table 25〉 Results for Granger Causality Test of Unexpected Volume of Call Options of Different Moneyness 73
〈Table 26〉 Results for Granger Causality Test of Unexpected Volume of Put Option of Different Moneyness 74
〈Table 27〉 Results for Granger Causality Test of Unexpected Put-call Ratio of Different Moneyness 74
〈Table 28〉 The Response of Unexpected Call Options Volume of Various Investors to News Announcements 77
〈Table 29〉 The Response of Unexpected Put Options Volume of Various Investors to News Announcements 78
〈Table 30〉 The Response of Unexpected Put-call Ratio of Various Investors to News Announcements 79
〈Table 31〉 The Response of Unexpected Call Options Volume of Different Moneyness to Good News 81
〈Table 32〉 The Response of Unexpected Call Options Volume of Different Moneyness to Bad News 82
〈Table 33〉 The Response of Unexpected of Put Options Volume of Different Moneyness to Good News 86
〈Table 34〉 The Response of Unexpected Put Options Volume of Different Moneyness to Bad News 87
〈Table 35〉 The Response of Unexpected Put-call Ratio of Different Moneyness to Good News 88
〈Table 36〉 The Response of Unexpected Put-call Ratio of Different Moneyness to Bad News 89
〈Figure 1〉 The Return of KOSPI200 Index 43
〈Figure 2〉 Conditional Variance Estimated from EGARCH (1,1) 46
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주식수익률의 변동성은 자본자산들의 위험프리미엄에 직접적으로 반영되므로 이에 대한 예측 및 이해는 자본시장의 가격결정, 파생상품의 가격결정, 포트폴리오전략수립, 금융기관의 VAR(value at risk)의 측정 및 위험관리에 매우 중요하다고 할수 있다. 하지만 옵션거래량과 주식변동성간의 관계를 분석한 기존 연구는 그리 많지 않다.
본 연구는 한국의 옵션시장과 주식시장의 관계 중에서도 KOSPI200지수에 초점을 맞추어 옵션시장의 거래활동이 주가변동성에 미치는 영향을 분석하는 데 있다. 본 연구에서는 블랙-숄즈 옵션 가격모형이나 풋/콜 패리티로부터 내재변동성을 추정하던 기존 연구와 달리 옵션거래량을 이용하여 미래 지수변동성의 움직임에 대한 예측 여부를 검증한다. 본 연구와 기존연구와의 차별성은 다음과 같다. 첫째, 본 연구에서는 일별 자료가 아닌 일중자료를 이용하여 옵션거래량의 정보효과를 검증한다. 둘째, 선행연구 에서 밝히고 있는 바와 같이 주식시장은 경제상황에 크게 영향을 받게 되며 이러한 경제상황을 반영하는 것이 곧 거시경제변수라 할 수 있다. 그러나 국내 선행연구의 대부분은 주식수익률, 주식의 변동성과 거시경제변수간의 관계를 설명했을 뿐 옵션 거래량과 거시경제변수간의 관계에 대한 연구는 전무한 상태이다. 따라서 본 연구는 해당부문에 대한 분석을 추가적으로 실시하였다.
본 연구의 실증분석 결과는 다음과 같다. 첫째, 옵션시장의 거래활동과 주가변동성의 상관관계를 분석을 통해 옵션시장에서 정보투자자들의 거래활동에 대한 증거를 발견하였다. 먼저 옵션의 거래활동이 주가변동성에 미치는 영향을 살펴보기 전에 정보투자자의 거래활동과 비정보 투자자의 거래활동 분류를 위해 옵션 거래량을 예상 가능한 거래량, 예상 불가능한 거래량으로 분류하였다. 전체 옵션거래량과 주가 변동성간의 상관관계를 분석하여 옵션시장에 정보투자자의 거래활동의 증거를 찾을 수 있는지 실증 분석해 보았으며, 옵션 거래량이 변동성에 미치는 영향이 변동성이 거래량에 미치는 영향보다 훨씬 큰 것을 확인할 수 있었다.
둘째, 옵션 거래량을 투자자별로 세분하여, 투자자별 옵션 거래량과 주가지수 변동성간의 상관관계를 분석하였다. 그리고 투자자그룹별 거래활동 중에서 예측 불가능한 거래량을 다시 추정해서 예측 불가능한 거래활동이 변동성에 어떤 영향을 미치는지를 분석하였다. 분석 결과 외국인투자자는 미래 지수 수익률의 변동성에 대해 가장 많은 정보를 보유하고 있는 것으로 나타났다.
셋째, 정보투자자들이 어떤 옵션을 선호하는지 살펴보기 위해 옵션을 행사가격별로 분류한 후 각 행사가격별 옵션 거래량과 주가 변동성의 관계를 실증 분석하였다. 분석결과 콜 옵션의 경우는 정보투자자가 외가격옵션과 등가격옵션을 선호하는 것을 알 수 있었고, 풋 옵션의 경우는 정보투자자가 등가격옵션과 심외가격옵션을 선호한다는 사실을 발견할 수 있었다.
마지막으로 옵션거래량의 미래 변동성에 대한 예측력이 과연 정보거래에 기인한 것인지를 검증하기 위하여 더미 변수 회귀모형을 이용하여 예측 불가능한 거래량과 거시경제변수간의 관계를 분석하였다. 분석결과 옵션거래량은 미래 변동성에 대한 예측력이 정보거래 때문이라는 증거를 발견할 수 있었다.
원문구축 및 2018년 이후 자료는 524호에서 직접 열람하십시요.
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